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　　原標(biāo)題：人民幣匯率堅(jiān)挺幕后推手浮現(xiàn)： 新興市場基金尋中國國債避險(xiǎn)

       5月人民幣匯率“堅(jiān)挺”的秘密，正隨著一組數(shù)據(jù)“浮出水面”。

　　據(jù)中央國債登記結(jié)算有限責(zé)任公司公布的最新數(shù)據(jù)顯示，截至5月底，外資持有中國國債規(guī)模達(dá)8388.99億元，創(chuàng)下歷史新高。這是境外機(jī)構(gòu)連續(xù)15個(gè)月增持中國國債。數(shù)據(jù)還顯示，今年以來境外機(jī)構(gòu)持有中國國債規(guī)模增加了2294億元。

　　“考慮到一季度外資增持中國國債規(guī)模為1056億元，這意味著在美元大幅反彈上漲的4、5月份，外資逆勢追加投資中國國債1238億元（折合193億美元）。”布朗兄弟哈里曼（BBH）全球外匯策略主管MarcChandler向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者分析，這令人民幣兌美元匯率足以抵御4、5月美元強(qiáng)勢反彈與美債收益率攀升所衍生的資本流出壓力，在過去兩個(gè)月跌幅僅2%，遠(yuǎn)低于土耳其、阿根廷、巴西、南非等貨幣逾8%的跌幅，儼然成為最“堅(jiān)挺”的新興市場國家貨幣。

　　“相比其他新興市場國家遭遇國債拋售潮引發(fā)貨幣匯率大幅貶值，人民幣國債受外資追捧，從而維持堅(jiān)挺平穩(wěn)趨勢。”BMO投資管理公司宏觀經(jīng)濟(jì)分析SalGuatieri向記者指出。這驅(qū)使越來越多新興市場投資基金掀起調(diào)倉潮，將人民幣與中國國債視為新興市場投資的避風(fēng)港。

　　抵消資本流出壓力

　　“原以為4、5月份美元大幅上漲可能導(dǎo)致中國資本流出壓力增到，但事實(shí)恰恰相反。”一位香港銀行外匯交易員坦言。

　　在他看來，中國國債持續(xù)受到境外資本青睞，相對(duì)較高的實(shí)際收益率功不可沒。具體而言，5月初美債收益率一度突破3%，中美利差收窄至70個(gè)基點(diǎn)左右，創(chuàng)下過去12個(gè)月以來最低值，但不少境外資本通過外匯衍生品投資鎖定40-50個(gè)基點(diǎn)的人民幣波動(dòng)性無風(fēng)險(xiǎn)套利收益，使實(shí)際中美利差維持在100個(gè)基點(diǎn)左右，加之人民幣匯率兌美元貶值幅度遠(yuǎn)低于其他非美貨幣，吸引他們持續(xù)加倉中國國債。

　　中金公司發(fā)布最新報(bào)告指出，今年以來人民幣債券若以美元計(jì)價(jià)，其利率依然能跑贏全球絕大部分國家債券。

　　在上述外匯交易員看來，外資對(duì)中國國債的持續(xù)青睞，讓人民幣在4、5月份美元飆漲期間獲得額外支撐。

　　該外匯交易員指出，盡管今年一季度中國經(jīng)常賬戶出現(xiàn)逆差，但當(dāng)季中國資本和金融賬戶創(chuàng)造了282億美元順差，帶動(dòng)儲(chǔ)備資產(chǎn)增加262億美元，助推同期人民幣兌美元匯率持續(xù)保持上漲趨勢；4-5月份外資增持中國國債，令中國資本和金融賬戶一項(xiàng)創(chuàng)造約1238億元人民幣（折合193億美元）的順差，帶動(dòng)儲(chǔ)備貨幣增加約185億美元，很大程度上抵消了資本外流額，過去兩個(gè)月外匯儲(chǔ)備跌幅均在市場預(yù)期內(nèi)，間接壓縮了人民幣匯率跌幅。

　　21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者多方了解到，整個(gè)5月份多數(shù)交易日中國資本跨境流動(dòng)呈現(xiàn)均衡平穩(wěn)局面，一面是部分企業(yè)鑒于美元大幅反彈增加購匯避險(xiǎn)；一面是外資機(jī)構(gòu)持續(xù)加倉中國國債帶來外匯流入，有效對(duì)沖購匯盤所帶來的資本流出壓力，使人民幣兌美元匯率單日跌幅基本控制在0.5%以內(nèi)。

　　MarcChandler分析，此前不少對(duì)沖基金認(rèn)為中國央行在4-5月份美元飆漲期間，可能重啟逆周期因子“力挺”人民幣匯率，但事實(shí)證明，過去一段時(shí)間人民幣中間價(jià)走高是受到外資持續(xù)追加國債的影響。

　　“不少新興市場基金因此掀起調(diào)倉潮。”SalGuatieri指出。盡管外資大舉加倉中國國債，令10年期股債收益率跌至3.7%以內(nèi)，但考慮到其他新興市場國家的情況，不少新興市場基金依然涌向中國國債，優(yōu)先確保投資安全性。

　　急尋人民幣國債避風(fēng)港

　　在SalGuatieri看來，這輪新興市場基金調(diào)倉潮的幕后推手，主要是4月底美元、美債收益率雙雙飆漲。

　　據(jù)國際金融研究所（IIF）最新數(shù)據(jù)顯示，整個(gè)5月份外國投資者從新興市場撤離123億美元資金，創(chuàng)下2016年11月以來的最大單月流出量。其中，債券和股票市場分別流出約60億美元，亞洲新興市場國家總計(jì)流出約80億美元。

　　“部分新興市場國家國債遭遇集體拋售，迫使新興市場基金急需尋找避風(fēng)港。”SalGuatieri指出。主權(quán)信用評(píng)級(jí)相對(duì)穩(wěn)定、利率較高、匯率跌幅相對(duì)最小（兌美元）的人民幣計(jì)價(jià)中國國債，儼然成為理想的避險(xiǎn)投資首選。

　　一位新興市場基金經(jīng)理告訴記者，年初中國債券占他們新興市場債券投資的比重約10%，如今中國債券的投資占比已提高至20%。

　　“若6月美聯(lián)儲(chǔ)加息導(dǎo)致新興市場國家遭遇新一輪債券拋售與匯率大跌，不排除基金投資委員會(huì)可能打破單個(gè)新興市場國家債券投資占比不得超過25%的持倉上限，將中國國債投資占比提高至30%。”他強(qiáng)調(diào)。

　　MarcChandler則透露，不少新興市場基金都在緊急調(diào)整投資模型，大幅削減存在高負(fù)債率、償債能力薄弱、資本流出壓力不減、高通脹率等經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性問題的新興市場國家國債的持倉比例。這將導(dǎo)致中國國債持續(xù)獲得外資青睞。

　　平安證券研究分析師陳驍表示，雖然境外機(jī)構(gòu)在中國債市的參與度已從2014年6月的1.6%攀升至2018年4月的2.1%，但相比美國（38.3%）、日本（11.3%）、韓國（11.4%）等債券市場，中國債市外資參與度仍然較低，考慮到人民幣國際化、資本賬戶開放等因素，未來外資參與中國債市仍然具備巨大提升空間。

　　“資本項(xiàng)的外資投資資金持續(xù)流入，將逐步取代經(jīng)常賬順差與外匯儲(chǔ)備增幅，成為未來人民幣匯率平穩(wěn)雙向波動(dòng)的新主導(dǎo)力量。”MarcChandler表示，當(dāng)前增持中國國債最為積極的，是宏觀經(jīng)濟(jì)型對(duì)沖基金。由于今年前5個(gè)月CFETS人民幣匯率指數(shù)漲幅接近2.6%，這些基金相信持有人民幣資產(chǎn)獲取的匯兌收益，將很大程度對(duì)沖歐美等國家金融動(dòng)蕩、貿(mào)易保護(hù)主義抬頭等所衍生的資產(chǎn)貶值風(fēng)險(xiǎn)。陳植