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近期PTA價(jià)格背離油價(jià)走勢(shì)，圍繞5800元/噸一線上下振蕩，PTA加工差修復(fù)明顯，主要原因在于國(guó)內(nèi)宏觀政策釋放預(yù)期，商品氛圍偏暖，PTA裝置檢修較多，對(duì)PTA形成支撐，并修復(fù)加工差。從供應(yīng)端看，PTA仍處新增產(chǎn)能擴(kuò)張周期，MEG計(jì)劃產(chǎn)能增速放緩，且產(chǎn)能落地預(yù)期下降，MEG供應(yīng)壓力或有所緩和。因此，單邊看，4季度PTA仍將承壓。

供需雙弱 PTA延續(xù)振蕩格局

A.短期PTA成本支撐走弱

巴以沖突引發(fā)的地緣風(fēng)險(xiǎn)擾動(dòng)未對(duì)原油形成實(shí)質(zhì)影響，美國(guó)原油累庫(kù)，油價(jià)承壓回落。6月底以來，WTI原油從70美元/桶下方漲至95美元/桶，主要原因在于宏觀無風(fēng)險(xiǎn)壓力下，需求尚可，沙特、俄羅斯減產(chǎn)使得供應(yīng)端收縮提振油價(jià)。需求相對(duì)穩(wěn)定下，市場(chǎng)主要交易OPEC+產(chǎn)油國(guó)減產(chǎn)邏輯。

目前原油從高位95美元/桶回落至75美元/桶附近，幾乎跌去前期漲幅。主要原因在于：一方面，巴以沖突未形成原油供應(yīng)實(shí)質(zhì)影響，地緣政治擾動(dòng)帶來的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)削弱；另一方面，雖目前美國(guó)原油商業(yè)庫(kù)存特別是庫(kù)欣地區(qū)庫(kù)存仍處低位，但美國(guó)商業(yè)原油呈累庫(kù)預(yù)期。最新的EIA數(shù)據(jù)顯示，截至11月10日當(dāng)周，美國(guó)商業(yè)原油庫(kù)存增加300萬桶至4394億桶，超市場(chǎng)預(yù)期。

從長(zhǎng)線看，宏觀因素壓制仍在。從美聯(lián)儲(chǔ)政策與原油走勢(shì)關(guān)系來分析，1983年至今美聯(lián)儲(chǔ)共有7輪加息周期，統(tǒng)計(jì)顯示，在加息周期前半段，油價(jià)呈上漲走勢(shì)，主要受加息前期宏觀經(jīng)濟(jì)仍相對(duì)樂觀影響。加息中后段，油價(jià)出現(xiàn)高點(diǎn)。當(dāng)前加息周期始于2022年3月，強(qiáng)加息下衰退憂慮攀升，2022年7月油價(jià)出現(xiàn)頂點(diǎn)。1983年以來，美聯(lián)儲(chǔ)總共有5次降息周期，其中油價(jià)3次下跌、2次上漲。所以總體看，并不是降息油價(jià)就能上漲，特別是在降息初期，因?yàn)槌霈F(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)事件，經(jīng)濟(jì)衰退，油價(jià)都先有一波下跌。當(dāng)下美聯(lián)儲(chǔ)加息周期進(jìn)入后半段，步入降息周期預(yù)期較強(qiáng)，從歷史看對(duì)油價(jià)利好作用有限。

芳烴調(diào)油對(duì)PX支撐減弱，長(zhǎng)期PX新增產(chǎn)能仍較少。隨著油價(jià)回落，及美國(guó)出行高峰結(jié)束，成品油需求走弱，芳烴調(diào)油需求減弱，MX與PX價(jià)差擴(kuò)大，短期也壓制PXN走弱，PX有所承壓。當(dāng)下從PX供需兩端看，浙石化1條線檢修后負(fù)荷逐步提升中，國(guó)內(nèi)負(fù)荷尚可，MX與PX價(jià)差擴(kuò)大，或提振日韓裝置開工，亞洲裝置負(fù)荷也有回升預(yù)期，PTA裝置檢修仍較多，短期PX供需壓力有所攀升。

從長(zhǎng)期看，PX新增產(chǎn)能依然較少，今年P(guān)X新增產(chǎn)能770萬噸，PTA新增產(chǎn)能預(yù)計(jì)為1220萬噸；2024年預(yù)計(jì)PX新增產(chǎn)能僅300萬噸，PTA預(yù)期新增產(chǎn)能仍近1000萬噸，總體仍處PTA新增產(chǎn)能較多、PX新增產(chǎn)能較少的狀態(tài)。因此，短期PXN有所承壓，但長(zhǎng)期PXN仍有較強(qiáng)支撐，特別是在每年2季度PX裝置集中檢修且芳烴調(diào)油需求旺季的時(shí)候。

PTA加工差有所修復(fù)，長(zhǎng)期仍承壓。近期恒力延長(zhǎng)檢修并縮減合約貨供應(yīng)量，疊加其他裝置檢修也較多，PTA總體裝置負(fù)荷處低位，疊加原油承壓及PXN走弱，近期PTA加工費(fèi)修復(fù)至400元/噸附近，但PTA在本身新增產(chǎn)能較高背景下，PTA加工差仍受上游和下游擠壓。另外，MEG石腦油及煤制利潤(rùn)仍虧損。從MEG裝置利潤(rùn)看，目前石腦油裝置利潤(rùn)仍虧損200美元/噸；煤制方面，上半年煤價(jià)下跌帶來煤制裝置利潤(rùn)修復(fù)，不過目前裝置仍虧損300元/噸左右?？傮w來看，MEG估值處低位，特別是石腦油制。

B.MEG新增產(chǎn)能預(yù)期下降

短期裝置有所擾動(dòng)，長(zhǎng)期仍處新增產(chǎn)能擴(kuò)張周期。今年仍是PTA新增產(chǎn)能高投放周期，前期已有750萬噸新增產(chǎn)能投放，主要為恒力惠州及嘉通能源項(xiàng)目，目前PTA產(chǎn)能為7894萬噸，同比增加11%；1-10月產(chǎn)量5178萬噸，同比增加15%，PTA月度產(chǎn)量接連創(chuàng)歷史新高。短期主流供應(yīng)商延長(zhǎng)檢修時(shí)間并縮減合約貨供應(yīng)量，同時(shí)其他裝置兌現(xiàn)檢修，裝置負(fù)荷降至相對(duì)低位，裝置負(fù)荷75%左右，供應(yīng)端有所收縮。

不過一方面11月部分裝置存在重啟預(yù)期，目前主要檢修裝置恒力石化220萬噸裝置、英力士110萬噸、逸盛寧波220萬噸、四川能投100萬噸產(chǎn)能11月均有重啟計(jì)劃。此外，前期長(zhǎng)停的漢邦石化220萬噸產(chǎn)能預(yù)計(jì)年內(nèi)也將重新投產(chǎn)，目前加工差回升明顯，行業(yè)利潤(rùn)回升，預(yù)計(jì)裝置按計(jì)劃重啟，負(fù)荷將有所回升。另一方面新增投放預(yù)期仍較高，海南逸盛250萬噸裝置其中1條線已投料生產(chǎn)，整體裝置如預(yù)期投放，2024年仍預(yù)計(jì)有1000萬噸以上新增產(chǎn)能。2024年1季度寧波石化150萬噸、儀征化纖300萬噸新增產(chǎn)能有望落地，PTA整體有效新增產(chǎn)能預(yù)期較強(qiáng)。因此，PTA仍處新增產(chǎn)能投放周期，產(chǎn)能帶來的供應(yīng)壓力仍較大。

MEG新增產(chǎn)能增速放緩，落地新增產(chǎn)能預(yù)期下降。今年新增產(chǎn)能投放提振MEG產(chǎn)量創(chuàng)歷史新高，目前國(guó)內(nèi)乙二醇產(chǎn)能2777.5萬噸，較去年新增產(chǎn)能158萬噸，增速6%，新增產(chǎn)能釋放提振國(guó)內(nèi)乙二醇產(chǎn)量不斷創(chuàng)新高，1-10月產(chǎn)量達(dá)到1333.6萬噸，同比增加19.6%。目前MEG裝置負(fù)荷相對(duì)穩(wěn)定，前期部分油制及煤制裝置重啟，裝置負(fù)荷回升至62%左右，其中煤制裝置負(fù)荷也回升至65%左右，部分裝置負(fù)荷有所提升，華東一大型裝置100萬噸裝置負(fù)荷提升至9成，總體裝置擾動(dòng)影響緩和。

從新增產(chǎn)能看，榆能化學(xué)40萬噸新增產(chǎn)能如預(yù)期逐步投放，此外新疆中昆60萬噸新增產(chǎn)能超市場(chǎng)預(yù)期近期將投放。從2024年計(jì)劃新增產(chǎn)能看，仍有預(yù)計(jì)190萬噸新增產(chǎn)能，新增產(chǎn)能增速預(yù)期下滑，且實(shí)際能落地新增產(chǎn)能或少于計(jì)劃量，特別在明年3季度前除今年年底投放的榆能化學(xué)40萬噸新增產(chǎn)能，及中昆60萬噸新增產(chǎn)能有落地預(yù)期外暫無其他新增產(chǎn)能預(yù)期。因此，總體新增產(chǎn)能計(jì)劃增速放緩，且實(shí)際落地預(yù)期下降。此外從MEG進(jìn)口看，2020年以來國(guó)內(nèi)新增產(chǎn)能投放后，乙二醇進(jìn)口量持續(xù)回落，國(guó)內(nèi)產(chǎn)能替代明顯，進(jìn)口依存度持續(xù)下降，今年1-9月進(jìn)口量518萬噸，同比降11%，乙二醇進(jìn)口量超兩位數(shù)下降；8月進(jìn)口量攀升主要是7月因天氣影響延遲入罐所致，同時(shí)往年進(jìn)口量高峰也出現(xiàn)在3季度中，四季度進(jìn)口量將回落。

C.PTA出口近期有所修復(fù)

今年聚酯高產(chǎn)能及產(chǎn)量增速，后期面臨季節(jié)性走弱壓力。截至目前聚酯產(chǎn)能7911萬噸，同比增加11%，1-10月聚酯產(chǎn)量5464萬噸，同比增加15%。聚酯呈高產(chǎn)能及產(chǎn)量增速，主要原因是長(zhǎng)絲表現(xiàn)尚可，長(zhǎng)絲企業(yè)平均負(fù)荷81.68%，較去年提升7.25個(gè)百分點(diǎn)，長(zhǎng)絲出口亮眼，至印度等地區(qū)出口量攀升明顯，長(zhǎng)絲低庫(kù)存及較高現(xiàn)金流，支撐聚酯企業(yè)高負(fù)荷。

目前聚酯負(fù)荷從9成以上回落至89.6%，裝置負(fù)荷略有所回落，但仍處高位。不過聚酯現(xiàn)金流有所承壓，特別是瓶片、短纖、POY等虧現(xiàn)金流100-200元/噸不等。同時(shí)，伴隨庫(kù)存攀升，截至11月9日，長(zhǎng)絲企業(yè)庫(kù)存21.4天，較9月底上升7天，10月以來至今長(zhǎng)絲企業(yè)呈小幅累庫(kù)狀態(tài)，庫(kù)存攀升至年內(nèi)高位；短纖企業(yè)庫(kù)存8.29天，較9月底上升2天，也攀升至年內(nèi)相對(duì)高位；切片企業(yè)庫(kù)存10.67天，較9月底上升2天，總體聚酯企業(yè)庫(kù)存攀升至年內(nèi)相對(duì)高位。從終端看，目前江浙織機(jī)局部開工有所回落，織機(jī)開工跌破八成。因此，終端逐步形成負(fù)反饋，聚酯現(xiàn)金流及庫(kù)存壓力下，聚酯負(fù)荷有承壓跡象。此外，每年聚酯都存在春檢，聚酯后期也存在季節(jié)性降負(fù)預(yù)期，總體看聚酯原料需求面臨季節(jié)性壓力。

近期PTA出口有所修復(fù)，但處在修復(fù)后期。今年P(guān)TA出口量脈沖主要集中在2季度，因?yàn)槭袌?chǎng)擔(dān)憂印度認(rèn)證問題而引發(fā)部分PTA提前出口，1-9月PTA出口量2732萬噸，同比下降1.9%，9月PTA出口量回升至27萬噸，10月PTA出口量也有所修復(fù)，但海外需求有所走弱，PTA出口量進(jìn)一步增加可能性較低。

D.PTA與MEG價(jià)差或?qū)⒒芈?/strong>

截至11月10日，PTA社會(huì)庫(kù)存334萬噸，出口略有回升，使得庫(kù)存略有下滑，但近期庫(kù)存總體變化不大。每年春節(jié)因聚酯季節(jié)性檢修帶來的累庫(kù)較為明顯，每年2月底較1月庫(kù)存低點(diǎn)存在較大的累積，只是幅度每年有所不同。2020年受疫情影響累庫(kù)近150萬噸，累庫(kù)幅度最大。因此，后續(xù)季節(jié)性累庫(kù)將壓制PTA。

目前MEG港口庫(kù)存107.4萬噸，短期變化不大，四季度庫(kù)存壓力較小。而后期隨著聚酯春檢，MEG港口庫(kù)存依然面臨累積壓力。從往年看，每年2月底較1月庫(kù)存低點(diǎn)存在一定累庫(kù)，累庫(kù)幅度在20萬噸左右。

綜合而言，短期國(guó)內(nèi)宏觀政策釋放，疊加主流供應(yīng)商縮減合約貨，提振PTA修復(fù)加工差。但目前PTA加工差已修復(fù)至400元/噸附近，PTA裝置重啟預(yù)期攀升，且新增產(chǎn)能投放，供應(yīng)壓力仍較大，疊加后期聚酯季節(jié)性檢修，將帶來累庫(kù)壓力。此外，成本端原油承壓回調(diào)，芳烴調(diào)油邏輯支撐減弱，成本對(duì)PTA支撐減弱。從跨品種角度來看，成本端原油及PX承壓，對(duì)PTA支撐減弱，而煤價(jià)存在冬季保供支撐，加上歐洲天然氣擾動(dòng)，成本端MEG存一定支撐。從估值角度看，PTA加工差修復(fù)明顯，而石腦油制MEG仍虧損較大，估值對(duì)MEG存支撐。從供應(yīng)端看，PTA仍處新增產(chǎn)能擴(kuò)張周期，MEG計(jì)劃產(chǎn)能增速放緩，且產(chǎn)能落地預(yù)期下降，MEG供應(yīng)壓力或有所緩和。因此，單邊看，4季度PTA仍將承壓，高PTA加工差或?qū)㈦y以持續(xù)，PTA與MEG價(jià)差或?qū)⒒芈洹?作者：王其強(qiáng) 單位：興證期貨)

分析人士：產(chǎn)業(yè)鏈矛盾在PX環(huán)節(jié)

近期PTA期價(jià)振蕩，市場(chǎng)博弈持續(xù)。PX年度長(zhǎng)約的商談成為主要的博弈戰(zhàn)場(chǎng)，談判雙方對(duì)于PX現(xiàn)貨價(jià)格有不同的需求，在現(xiàn)貨市場(chǎng)上呈相反的操作。市場(chǎng)人士表示，PTA供需矛盾不突出，產(chǎn)業(yè)鏈矛盾主要在PX環(huán)節(jié)。

據(jù)中信建投期貨能化分析師李怡輝介紹，中國(guó)廠商希望博得較低的合約價(jià)，在市場(chǎng)中進(jìn)行PX賣出操作，試圖壓低價(jià)格。韓國(guó)廠商則相反，在PX交易窗口中高價(jià)買入PX，希望抬高PX價(jià)格。同時(shí)，韓國(guó)廠商對(duì)于明年的汽油需求抱有十分樂觀的預(yù)期，在抬價(jià)同時(shí)還希望削減合約供應(yīng)量，導(dǎo)致PX現(xiàn)貨價(jià)格陷入振蕩的局面，而市場(chǎng)對(duì)于PTA加工費(fèi)則有較為一致的看法，使得PX價(jià)格能夠順利傳導(dǎo)至PTA。PX、PTA呈共振的格局。

事實(shí)上，目前聚酯端庫(kù)存中性，除部分季節(jié)性顯著的種類外，大廠效益仍然可觀，產(chǎn)銷每周均有放量，短期內(nèi)缺乏大批量停工驅(qū)動(dòng)。李怡輝表示，按照目前的累庫(kù)節(jié)奏，結(jié)合今年春節(jié)較晚的因素，聚酯開工季節(jié)性轉(zhuǎn)弱節(jié)點(diǎn)或推遲至12月中下旬。PTA庫(kù)存壓力受裝置批量檢修影響得到明顯緩和，12月份逸盛多套長(zhǎng)時(shí)間運(yùn)行裝置也有檢修可能，累庫(kù)壓力或?qū)⒌陀陬A(yù)期。PTA供需矛盾不突出，產(chǎn)業(yè)鏈主要矛盾重回PX環(huán)節(jié)。

物產(chǎn)中大期貨能化組組長(zhǎng)謝雯說，從成本端看，PX供應(yīng)先增后減，PTA裝置開工率先減后增，PX整體庫(kù)存累積情況從目前的寬松將過渡到11月下旬的偏去庫(kù)。屆時(shí)，PX價(jià)格后續(xù)下方支撐，區(qū)間有所上移的概率較大。PTA聚酯開工在4季度是季節(jié)減少期，織造端市場(chǎng)心態(tài)較謹(jǐn)慎，從新訂單表現(xiàn)看，10-11月新訂單基本表現(xiàn)環(huán)比減少，新單承接動(dòng)力不足導(dǎo)致織造商原料備貨意愿不佳，多為剛需補(bǔ)貨。聚酯庫(kù)存累積，且低利潤(rùn)下，聚酯端后續(xù)開工動(dòng)力可能下降。

“全產(chǎn)業(yè)鏈正在由高產(chǎn)量、低利潤(rùn)、低庫(kù)存向低產(chǎn)量、低利潤(rùn)、低庫(kù)存的三低格局方向轉(zhuǎn)換，下游不補(bǔ)庫(kù)無法實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)擴(kuò)張，高產(chǎn)量將逐步兌現(xiàn)為庫(kù)存累積。”國(guó)泰君安期貨能化分析師賀曉勤說，紡織服裝環(huán)節(jié)國(guó)內(nèi)供需端持續(xù)走強(qiáng)，受益于疫情結(jié)束出行恢復(fù)、地產(chǎn)竣工回升，終端紡服需求出現(xiàn)較大回補(bǔ)空間，1-10月紡服零售同比增長(zhǎng)10.2%，庫(kù)存結(jié)構(gòu)恢復(fù)健康，預(yù)計(jì)紡服內(nèi)需零售增速將維持12-15%。而外需上看，海外通脹黏性依舊存在，歐美加息對(duì)居民消費(fèi)意愿影響較小，服裝零售保持高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，但海外市場(chǎng)處被動(dòng)去庫(kù)階段，產(chǎn)量低、產(chǎn)成品庫(kù)存高企，短期無法對(duì)我國(guó)形成出口拉動(dòng)，致使國(guó)內(nèi)紡服出口下滑約8%。整體上看，2024年外需也有望結(jié)束去庫(kù)存周期后逐步扭轉(zhuǎn)負(fù)增長(zhǎng)局面態(tài)勢(shì)，后續(xù)紡服行業(yè)預(yù)期維持市場(chǎng)利好。

此外芳烴市場(chǎng)受到來自成本端原油和汽油調(diào)油的支撐。賀曉勤表示，俄烏沖突導(dǎo)致調(diào)油對(duì)成本端推升邏輯仍為市場(chǎng)主線，北美油品價(jià)格市場(chǎng)對(duì)芳烴價(jià)格存在明顯拉動(dòng)，我國(guó)6月底頒布的燃油消費(fèi)稅新規(guī)或?qū)榉紵N上漲提供支撐。而PX產(chǎn)能擴(kuò)張幅度較小，2024年供需格局仍偏緊，從成本端支撐PTA估值。

展望后市，賀曉勤認(rèn)為，目前芳烴板塊處重要的布局多單窗口期。11月底下游需求偏弱勢(shì)，12月至明年1月產(chǎn)業(yè)鏈即將迎來新一輪的補(bǔ)庫(kù)周期，PTA應(yīng)以單邊逢低多為操作思路，利潤(rùn)方面先擴(kuò)后縮，11月底之前產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)自上向下轉(zhuǎn)移，12月利潤(rùn)預(yù)期重新向上游集中，原料價(jià)格上漲空間更大。

在謝雯看來，后期PTA供應(yīng)緊張局面或有緩解，4季度PTA庫(kù)存偏累積，因此，PTA價(jià)格或區(qū)間下移，成本端底部支撐，PTA下跌幅度可能有限。

“無論是PX長(zhǎng)約商談還是PTA供需關(guān)系，矛盾又回到對(duì)于2024年調(diào)油經(jīng)濟(jì)強(qiáng)弱的預(yù)期。結(jié)合美國(guó)較低的成品汽油庫(kù)存和有限的產(chǎn)能增長(zhǎng)，2024年汽油調(diào)和的故事大概率還會(huì)繼續(xù)發(fā)生，但美國(guó)轉(zhuǎn)弱的宏觀經(jīng)濟(jì)或?qū)ο募酒托枨蠡蛴幸欢ㄍ侠?，調(diào)油強(qiáng)度仍不明朗。但無論如何，目前PTA基本面利空因素出盡，并不適合單邊做空，品種間套利策略或是更為安全的選擇?！崩钼x表示，從品種產(chǎn)能格局上考慮，PX-PTA仍存在上下游產(chǎn)能錯(cuò)配情況，PX供需相對(duì)偏緊，PTA產(chǎn)能2024年延續(xù)投放，產(chǎn)能淘汰雖也會(huì)同步發(fā)生，但短期內(nèi)仍難改變過剩格局，PX相對(duì)PTA將更強(qiáng)。綜上所述，短期內(nèi)做縮PTA加工費(fèi)策略有較高的安全邊際，中長(zhǎng)期來看，低位做多PX、TA勝率較高。(作者：鄭泉)