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9月以來，鄭棉持續(xù)震蕩下行。分析人士表示，國內(nèi)舊作供給充足，新作有豐產(chǎn)預(yù)期。4季度棉市以新棉定價為錨，上方受限于企業(yè)套保壓力，下方也面臨軋花廠惜售情緒支撐。后市主要關(guān)注新季籽棉收購及“金九銀十”下游訂單。

階段性底部形成

今年4月中旬，鄭棉開啟一輪持續(xù)下跌行情，運行區(qū)間13200-16470元/噸，跌幅超3000元/噸。

本輪下跌的核心驅(qū)動包括：

第一，新年度豐產(chǎn)預(yù)期加強。受目標價格補貼政策限制補貼產(chǎn)量510萬噸、政策引導次宜棉區(qū)退出棉花種植及棉花種植收益下降等因素影響，新棉開始種植前，市場預(yù)計新疆棉花種植面積同比不會增加，若出現(xiàn)播種期低溫災(zāi)害、生長期高溫天氣等惡劣天氣，棉價重心有可能逐步上移。據(jù)公布的實播面積報告，本年度新疆棉花種植面積為3565.4萬畝，同比小幅下降1.4%，基本符合預(yù)期，但棉花的生長周期內(nèi)并未出現(xiàn)極端天氣，因此新年度新疆棉花產(chǎn)量反而可能增加。

第二，需求未見明顯改善。國內(nèi)外棉花需求整體偏弱，進入淡季后，下游紡織廠開機率下降幅度及成品庫存的累積幅度均高于往年同期水平。

第三，美棉價格走弱拖累國內(nèi)棉價。今年年初，美棉交割品庫存處歷史低位，非商業(yè)多頭大幅增倉，美棉最高突破100美分/磅。3月以后，隨著交割品庫存大幅增加，非商業(yè)多頭離場，美棉“逼倉”失敗。同時，美棉種植面積上升，主產(chǎn)區(qū)天氣狀況良好，豐產(chǎn)預(yù)期增加。在供需寬松格局下，美棉價格高位回落，進一步拖累國內(nèi)棉價。

近期，市場整體情緒不高，國內(nèi)棉價出現(xiàn)一定幅度反彈后再度大幅回落，但并未跌破前低位置，階段性底部或已形成：一方面，棉價已進入低估值區(qū)域；另一方面，當前價格對新年度供應(yīng)寬松格局已完成計價，且需求端存在邊際改善的情況。

從2010年至今的行情走勢看，當前棉價已處低估值區(qū)域。從歷史價格看，棉價低于13000元/噸的年度(按棉花生長周期劃分)主要有2015/16年度、2018/19年度、2019/20年度。

2015/16年度，從供應(yīng)端看，國內(nèi)棉花大幅減產(chǎn)，2015年5月USDA預(yù)測的國內(nèi)棉花產(chǎn)量為588萬噸，同比減少65萬噸，且連續(xù)下調(diào)2015/16年度棉花產(chǎn)量，新棉上市之前的預(yù)測產(chǎn)量為566萬噸，2016年1月的預(yù)測產(chǎn)量為518萬噸，同比減少135萬噸。從需求端看，2015/16年度棉花消費預(yù)期偏弱，USDA連續(xù)下調(diào)國內(nèi)棉花消費量，從最高的784萬噸，下調(diào)至最低的697萬噸，同比減少65萬噸。

從生產(chǎn)與消費的角度看，2015/16年度國內(nèi)棉花供需緊張，鄭棉價格重心有望進一步上移。但2015/16年度國儲庫存偏高(公開資料顯示為1000萬噸左右)，市場預(yù)期國家會大量拋儲，棉農(nóng)和軋花廠加快銷售節(jié)奏造成棉價一路下跌。但2016年4月鄭棉價格開始筑底反彈并持續(xù)走強，在2016年7月中旬左右突破16000元/噸關(guān)口，核心驅(qū)動是拋儲政策與前期市場預(yù)期存在較大的背離：

第一，拋儲時間與預(yù)期不符。根據(jù)往年經(jīng)驗，拋儲時間通常在每年2至3月開始，但2015/16年度國家發(fā)改委4月15日才發(fā)布儲備棉輪出相關(guān)政策，2016年5月3日才開始輪出。第二，政策限制每日掛牌銷售量不超過3萬噸。第三，2016年6月下旬至7月下旬，拋儲矛盾激化。由于儲備棉出庫困難，公檢速度跟不上，甚至不能滿足每日3萬噸的掛牌量，再加上紡織廠需求提升，市場價格開始大幅上漲，成交率長時間維持在100%，成交均價最高超過15000元/噸。此后，市場傳出拋儲延期的消息，成交量和成交率均有所回落，期貨價格大幅回調(diào)。國家發(fā)改委于2016年8月8日正式發(fā)布公告，將拋儲時間延長至2016年9月30日，且不限制總的拋儲數(shù)量。2016年9月以后，商業(yè)庫存偏緊，鄭棉再度走強，突破15500元/噸關(guān)口，拍儲的積極性重新回升，當月中下旬拍儲成交率達到100%，2016年9月拍儲成交量達到61.8萬噸。

2018/19年度，從供應(yīng)端看，本年度棉花供應(yīng)充足，2018年5月USDA預(yù)估產(chǎn)量為588萬噸，之后3個月由于天氣因素下調(diào)至577萬噸。隨著新棉的上市，USDA逐步上調(diào)2018/19年度棉花產(chǎn)量，2019年4月預(yù)估為604萬噸。但消費預(yù)期偏弱，2018年5月USDA預(yù)估2018/19年度國內(nèi)棉花消費量為903萬噸，2019年4月下調(diào)至882萬噸。從行情走勢看，2019年1-4月棉價保持震蕩上行趨勢，主要原因是全球市場存在產(chǎn)需缺口，2018年12月USDA預(yù)估全球棉花產(chǎn)需缺口達到150萬噸(產(chǎn)量2585萬噸，消費2735萬噸)。同時，國內(nèi)拋儲時間推遲，2019年4月19日才發(fā)布相關(guān)拋儲政策。2019年5月初，中美貿(mào)易摩擦升級，消費預(yù)期下滑，棉花價格重心進入下行通道，最低觸及12000元/噸關(guān)口。

2019/20年度，從供應(yīng)端看，產(chǎn)量變化不大，2019年5月USDA預(yù)測的產(chǎn)量為604萬噸，2020年4月USDA預(yù)測的產(chǎn)量為593萬噸。從需求端看，受疫情影響，USDA大幅下調(diào)2019/20年度棉花預(yù)期消費，2019年5月預(yù)估消費量為904萬噸，2020年4月預(yù)估消費量為762萬噸。2019年9月至2020年1月初，中美貿(mào)易摩擦緩解，棉花消費預(yù)期趨向樂觀，棉花價格穩(wěn)步上漲。2020年1-4月，受疫情影響，節(jié)后紡織廠工人無法返回工作地，消費預(yù)期下行，鄭棉跌至歷史低位，接近10000元/噸關(guān)口。之后國內(nèi)疫情得到有效控制，紡織行業(yè)逐步恢復，消費預(yù)期向好，棉價估值修復，鄭棉價格重心不斷上移。當年國家拋儲50萬噸，成交率基本在100%，成交價格也不斷上移。

從以上情況可以看出，若無突發(fā)事件改變棉花供需結(jié)構(gòu)(比如2015/16年度高儲備庫存、2018/19年度中美貿(mào)易摩擦、2019/20年度新冠疫情暴發(fā))，當前棉價已處低估值區(qū)間。

基本面邊際改善。從下游紡織廠運行看，需求端已出現(xiàn)邊際改善。一方面，紡織廠開機率有所回升，織布廠棉紗原料庫存大幅回升；另一方面，紡織廠成品庫存(棉紗和坯布)出現(xiàn)明顯下降。

綜上，棉價已處低估值區(qū)域且需求端出現(xiàn)邊際改善，若無突發(fā)事件明顯改變棉花供需格局，棉價階段性底部已形成。(作者單位：東吳期貨)

分析人士：新季增產(chǎn)預(yù)期較強

9月以來，鄭棉價格持續(xù)震蕩下行。截至昨日收盤，鄭棉主力2501合約報收13465元/噸。

弘業(yè)期貨棉花分析師王曉蓓認為，9月以來，鄭棉價格走跌主要源于市場對后市缺乏信心，鄭棉價格本就承壓運行，又恰逢外圍宏觀數(shù)據(jù)不佳。美國勞工部上周發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，8月美國非農(nóng)就業(yè)人口增加14.2萬人，大幅高于7月的8.9萬人，但不及市場預(yù)期的16.1萬人；當月失業(yè)率小幅下降0.1個百分點至4.2%，符合預(yù)期，也是5個月來首次下行；新增就業(yè)崗位不及預(yù)期。市場擔憂美國勞動力市場降溫可能超預(yù)期，美國股市上周五全線下跌。受此影響，再加上基本面本就偏弱，美棉價格走低，拖累鄭棉價格下行。

恒力期貨棉花研究員吳新?lián)P表示，9月初公布的美國就業(yè)相關(guān)數(shù)據(jù)繼續(xù)疲軟，進一步印證其衰退邏輯，棉花跟隨大宗商品偏弱運行。對棉花產(chǎn)業(yè)鏈而言，美國經(jīng)濟衰退預(yù)期及居民消費能力的疲軟，會抑制國內(nèi)終端外貿(mào)訂單的下達。

格林大華期貨棉花分析師王子健認為，鄭棉價格震蕩下行，主要有兩方面原因：一是國內(nèi)棉花供應(yīng)充足使鄭棉價格承壓；二是“金九銀十”紡織業(yè)傳統(tǒng)旺季來臨，但訂單增量并不顯著，鄭棉價格反彈乏力。

“棉市‘金九銀十’旺季表現(xiàn)不及預(yù)期，棉價偏弱運行?！眳切?lián)P說，一方面由于終端訂單不足，導致紡織產(chǎn)業(yè)鏈去庫存不明顯。雖環(huán)比有所好轉(zhuǎn)，紗線庫存有所去化，紡紗利潤改善，但前期鄭棉下跌趨勢中紡企陸續(xù)點價，原料庫存偏高，目前暫無補庫采購需求，采購支撐偏弱。另一方面，新花上市期逐漸臨近，豐產(chǎn)預(yù)期下棉農(nóng)惜售情緒弱于去年，同時因上一年度虧損，加工企業(yè)收購心態(tài)謹慎，在目前5.5-6元/公斤的開秤價格預(yù)期下，部分加工企業(yè)選擇在盤面預(yù)套保部分資源，盤面價格反彈空間縮小。

從基本面看，王曉蓓表示，供應(yīng)方面，國內(nèi)舊作供給充足、新作有豐產(chǎn)預(yù)期，目前軋花廠整體收購積極性不高，對價格的預(yù)期比較貼近期貨價格。需求方面，8月中下旬以來需求有所改善，紗廠和布廠開機率持續(xù)上升、產(chǎn)成品庫存下降，不過近日局部地區(qū)織廠開機率有下滑跡象，市場對訂單的可持續(xù)性信心不足。

王曉蓓稱，截至9月8日，美棉生長優(yōu)良率為40%，環(huán)比下滑4個百分點，不過依然處近年同期高位，較去年同期高11個百分點。因美國主產(chǎn)棉區(qū)天氣干旱持續(xù)加劇，近期美棉生長優(yōu)良率呈回落趨勢，新棉產(chǎn)量預(yù)期不及前期樂觀，但整體仍呈大幅增產(chǎn)趨勢，供給壓力仍存。

王子健表示，國內(nèi)棉花生長期(4-9月)新疆大部分地區(qū)天氣有利于新棉生長。盡管國內(nèi)種植面積略有下滑，但天氣助力新棉單產(chǎn)增加，使得市場對新季棉花產(chǎn)量存增長預(yù)期。同時，9月以來，新疆新季棉花陸續(xù)進入結(jié)鈴、吐絮期，市場對國內(nèi)豐產(chǎn)的預(yù)期逐步落地。

“根據(jù)我們近期開展的南疆種植區(qū)調(diào)研，巴州及阿克蘇地區(qū)單產(chǎn)較去年明顯恢復，部分產(chǎn)區(qū)增產(chǎn)10%，喀什地區(qū)單產(chǎn)與去年基本持平。預(yù)計新疆棉花產(chǎn)量將達到590-600萬噸，符合市場預(yù)期，對盤面價格不會有太大影響?！眳切?lián)P說，不過，近期棉花產(chǎn)區(qū)出現(xiàn)降溫降雨天氣，可能對棉花質(zhì)量有一定影響。

展望后市，吳新?lián)P表示，4季度棉市以新棉定價為錨，上方受限于謹慎心態(tài)下的企業(yè)套保壓力，下方也面臨部分軋花廠惜售情緒支撐。長期看，消費偏弱局面難改，在農(nóng)產(chǎn)品價格普跌背景下，下一年度種植面積縮減預(yù)期不強，棉價維持偏低水平運行的概率較大。

王曉蓓表示，美棉和國產(chǎn)棉新作即將上市，供給壓力增加，整體基本面不強，疊加宏觀面仍有不確定性，預(yù)計近期棉價將呈震蕩走勢，上方依然承壓。

王子健表示，鄭棉主力合約價格在14000元/噸下方，處歷史偏底水平，且供給寬松格局逐步被市場接受且消化，后期主要關(guān)注新季籽棉收購及“金九銀十”下游訂單。