匯率動蕩之下的人民幣國際化之路
來源：21世紀經(jīng)濟報道2018-09-17 09:09:36編輯：Xfq
在人民幣匯率貶值預期之下，加快推進人民幣國際化步伐似乎不再是當前重點，尤其在8月出臺系列干預措施后，市場有預期或又以犧牲人民幣國際化為代價穩(wěn)定人民幣。不過，通過對貿(mào)易項與資本項下人民幣國際化進程的調(diào)查發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)實或與預想有所不同，人民幣國際化有進展，亦有顯而易見的不確定性。
導讀
不少境外企業(yè)愿通過跨境貿(mào)易項接受人民幣并非為了長期持有，而是將人民幣作為暫時的避風港。畢竟，當前多個新興市場貨幣兌美元匯率下跌幅度超過10%，而人民幣兌美元匯率年內(nèi)跌幅不到4%。
截至9月14日11時，境內(nèi)在岸人民幣兌美元匯率徘徊在6.8479附近，今年以來跌幅超3%。
“不過，相比2016年匯率下跌期間人民幣在全球交易支付使用量持續(xù)萎縮，今年不少境外企業(yè)反而對人民幣相當青睞。”一家在中東及南亞地區(qū)國家參與基建項目建設的國內(nèi)大型工程設備企業(yè)海外業(yè)務負責人告訴21世紀經(jīng)濟報道記者，過去兩個月多家當?shù)仄髽I(yè)主動提出能否使用人民幣進行跨境貿(mào)易結算。
這一度讓他感到相當詫異——以往人民幣匯率下跌期間，這些境外企業(yè)都對人民幣“避而遠之”。
數(shù)據(jù)證明了一切。環(huán)球銀行金融電信協(xié)會（SWIFT）最新數(shù)據(jù)顯示，7月SWIFT人民幣全球交易使用量升至2.04%，較6月上漲0.43個百分點，延續(xù)全球支付貨幣中第五位的排名。
布朗兄弟哈里曼（BBH）全球外匯策略主管MarcChandler認為，人民幣國際化在匯率下跌期間逆勢擴張，美元“神助攻”功不可沒。由于美元持續(xù)升值與美聯(lián)儲鷹派加息，全球美元融資成本驟然上漲，迫使越來越多企業(yè)減少美元融資額進行跨境付款，反而給人民幣跨境貿(mào)易結算創(chuàng)造了空間。SWIFT數(shù)據(jù)也顯示，7月美元在全球支付市場的份額降至38.99%，是2月以來的最低水平。
“這僅僅是一項外部因素。”一家外資銀行金融市場部主管向21世紀經(jīng)濟報道記者指出。在匯率動蕩下人民幣國際化步伐依然加快的內(nèi)在驅(qū)動力主要集中在三個層面:一是今年以來中國央行采取多項措施完善人民幣跨境業(yè)務制度，促進人民幣跨境貿(mào)易投資便利化，為離岸市場人民幣業(yè)務發(fā)展提供充足流動性支持；二是近期央行采取有效干預措施遏制人民幣貶值預期升溫；三是中國金融市場對外開放提速，吸引越來越多外資機構加大人民幣債券股票投資，引導人民幣成為全球新的投資儲備貨幣，進一步盤活了人民幣使用需求。
工銀國際首席經(jīng)濟學家程實發(fā)布最新報告指出，無論用匯率決定程度最大的聯(lián)動貨幣絕對數(shù)量，還是所影響的相對經(jīng)濟體量，人民幣區(qū)域（RMBBloc）與美元、歐元區(qū)域三足鼎立的格局初現(xiàn)雛形。盡管近期人民幣匯率波動較大，但在匯率內(nèi)生穩(wěn)定性增強的前提下，人民幣國際化有望再度提速。
“以往都是人民幣匯率升值驅(qū)動人民幣國際化步伐加快，一遇到匯率貶值就停滯不前，如今這輪國際化進程是在匯率動蕩且趨于雙向波動的情況下開展，一旦成功，將讓人民幣真正意義上成為國際重要的投資儲備貨幣。”上述外資銀行金融市場部主管指出。
境外企業(yè)主動接受人民幣的算盤
面對過去兩個月人民幣下跌，上述國內(nèi)大型工程設備企業(yè)海外業(yè)務負責人發(fā)現(xiàn)中資企業(yè)的避險操作熱情遠高于境外企業(yè)。
6月起，他所在企業(yè)母公司多次要求海外分支機構多儲備美元資金，不急于將外匯利潤結匯轉(zhuǎn)入母公司賬戶，一是鑒于人民幣貶值壓力可能觸發(fā)外匯管制加強，母公司可用海外分支機構美元資金支付外匯款項，節(jié)省購匯流程并降低對外付款不確定性；二也能有效對沖當前人民幣匯率下跌壓力。
“這種情況并不少見。”他告訴21世紀經(jīng)濟報道記者，即便國內(nèi)母公司因去杠桿遭遇流動性吃緊，海外機構也不能貿(mào)然結匯“流失”美元頭寸。為此他們想到了一個兩全其美的辦法，通過合作銀行外保內(nèi)貸，以境外美元資金作擔保由合作銀行向境內(nèi)母公司提供人民幣貸款，如此既解決了企業(yè)還貸壓力，也留存了大筆美元。只要下半年信貸政策趨于寬松令企業(yè)獲得貸款“借新還舊”，這筆美元又能“回到”企業(yè)賬戶對沖人民幣匯率下跌壓力。
一家外貿(mào)企業(yè)財務總監(jiān)向21世紀經(jīng)濟報道記者透露，留存美元頭寸也成為他們近期一項重點業(yè)務考核指標。在簽訂外貿(mào)合同時，她會向?qū)Ψ教岢瞿芊駜?yōu)先考慮使用美元付款。
她甚至聽說不少外貿(mào)企業(yè)為了少付美元，在吸引海外買家接受人民幣貿(mào)易付款時采取老辦法——在人民幣貿(mào)易結算額度上打3%-5%的折扣，作為對方對沖人民幣匯率下跌風險的補貼。
“沒想到不少新興市場國家企業(yè)一口答應。”起初她特別好奇他們難道不擔心手里的人民幣匯率持續(xù)下跌，后來得知其中的“秘密”，由于這些新興市場國家對美元外匯管制較嚴（甚至采取強制結匯措施），令這些企業(yè)更愿先接受人民幣，轉(zhuǎn)而用于購買進口其他中國產(chǎn)品進行銷售，賺取新的利潤同時減輕外匯頭寸強制兌換壓力。
與此同時，越來越多新興市場國家當?shù)劂y行開始接入人民幣跨境支付系統(tǒng)CIPS，向當?shù)仄髽I(yè)提供開設人民幣賬戶等服務，讓他們得以持有部分人民幣頭寸對沖本國貨幣匯率大跌風險。
“一些中東國家基建項目投資方近期找到我們，希望能用人民幣支付機械設備進口款項。”上述國內(nèi)大型工程設備企業(yè)海外業(yè)務負責人向21世紀經(jīng)濟報道記者表示。究其原因，近期個別擁有人民幣外匯儲備的中東國家央行正嘗試向當?shù)卮笮推髽I(yè)提供一定額度的人民幣貸款試點，用于當?shù)仄髽I(yè)支付中國基建項目工程款項，以此減少美元外匯儲備頭寸的消耗（用于穩(wěn)定本國匯率）。
21世紀經(jīng)濟報道記者多方了解到，人民幣在跨境貿(mào)易項的使用范圍擴大，也與境內(nèi)銀行積極開展人民幣跨境收付業(yè)務息息相關，此舉令海外人民幣流通量保持相對寬裕的狀況，有效盤活了境外人民幣使用范疇。
“尤其今年以來央行出臺一系列措施便利人民幣跨境使用，此前曾收緊人民幣跨境收付的商業(yè)銀行紛紛放松對經(jīng)常項下人民幣跨境收付的限制——原先要求每日人民幣跨境業(yè)務收支必須為正頭寸，如今不但取消上述限制，還對擁有真實貿(mào)易背景的企業(yè)加快了代客人民幣跨境收付的審核流程。”上述外貿(mào)企業(yè)財務總監(jiān)告訴21世紀經(jīng)濟報道記者。
但多位銀行對公業(yè)務部門人士向21世紀經(jīng)濟報道記者直言，受全球貿(mào)易沖突升級影響，海外企業(yè)使用人民幣結算的意愿相比年初人民幣國際化重啟時并沒有明顯提升。
“以往一些國家傳統(tǒng)能源開采企業(yè)向中國出口煤炭等原材料時，往往會接受一定額度跨境貿(mào)易人民幣結算款，轉(zhuǎn)而采購中國商品以規(guī)避匯兌風險，如今擔心全球貿(mào)易沖突升級導致中國大宗商品需求與進口商品量雙雙縮水，因此在合同簽訂時相應削減了人民幣結算款。”一家外資銀行對公業(yè)務部門人士告訴21世紀經(jīng)濟報道記者。
21世紀經(jīng)濟報道記者也注意到，不少境外企業(yè)愿通過跨境貿(mào)易項接受人民幣并非為了長期持有，而是將人民幣作為暫時的避風港。畢竟，當前印度盧比、南非蘭特、印尼盾、巴基斯坦元等新興市場貨幣兌美元匯率下跌幅度超過10%，而人民幣兌美元匯率年內(nèi)跌幅不到4%。
“事實上，這種套利現(xiàn)象在境內(nèi)外貿(mào)企業(yè)同樣存在。”一家股份制銀行金融市場部人士告訴21世紀經(jīng)濟報道記者，隨著外匯管制趨嚴，部分外貿(mào)企業(yè)轉(zhuǎn)而借助人民幣跨境貿(mào)易結算渠道，先將人民幣頭寸轉(zhuǎn)移到境外，再兌換成美元頭寸，以此規(guī)避境內(nèi)外匯管制，套取人民幣匯率下跌收益。
在他看來，這背后，部分外貿(mào)企業(yè)還有另一層顧慮——擔心人民幣國際化進程可能隨著匯率波動而再度中途夭折，因此也不愿在境外持有大量人民幣用于新的貿(mào)易付款結算，且認為相關部門已注意到人民幣匯率動蕩與國際化之間存在的微妙關系。
今年初，證監(jiān)會副主席方星海在一次論壇上表示：“2016年后人民幣在國際市場的使用規(guī)模略有減少，海外市場容量收縮。究其原因，維護人民幣匯率穩(wěn)定、防止儲備過快流失是主要考量，這個代價也是應該付出的，但今后碰到類似的情況還需要內(nèi)外兼顧。”
央行前行長周小川則提出，人民幣國際化要持之以恒，如果把一些制度性安排當做調(diào)控性工具就很難推行。人民幣國際化取決于市場選擇，如果政策變來變?nèi)?，市場就不會有太多興趣，要避免制度安排搖擺。
“因此，8月央行實施的一系列匯率干預措施，似乎特別重視內(nèi)外兼顧。”這位股份行金融市場部人士向21世紀經(jīng)濟報道記者指出。
央行干預“內(nèi)外兼顧”？
整個8月，央行先后采取多項干預措施，包括調(diào)高銀行遠期售匯業(yè)務外匯風險準備金至20%；“限制”上海自貿(mào)區(qū)銀行向境外同業(yè)賬戶拆借或存放人民幣；重啟逆周期因子等。
“乍看之下，央行這些干預措施旨在防止匯率下跌過快，但具體分析就會發(fā)現(xiàn)央行主要采取價格工具進行干預，比如調(diào)高銀行遠期售匯業(yè)務外匯風險準備金率是為了扭轉(zhuǎn)遠期市場人民幣匯率跌幅擴大；重啟逆周期因子則是為了遏制順周期行為對人民幣定價機制（中間價過快下跌）的沖擊。”上述股份行金融市場部人士認為，央行所采取的流動性調(diào)控工具，僅是暫停自貿(mào)區(qū)銀行向海外投放人民幣流動性，威懾力相比以往從離岸市場抽離人民幣流動性要低不少，表明央行不希望干預措施導致離岸市場人民幣流動性收窄，令人民幣國際化進程再度陷入停滯。
MarcChandler也認為，8月中國央行干預措施似乎汲取了以往一些經(jīng)驗教訓——為遏制人民幣貶值壓力，過去兩年央行相關部門多次從境外離岸市場抽離人民幣流動性抬高沽空成本，造成海外市場人民幣頭寸匱乏，不少有助于人民幣國際化的離岸人民幣金融創(chuàng)新“巧婦難為無米之炊”。
一個直觀的現(xiàn)象，就是2015年香港離岸市場人民幣存款規(guī)模一度突破萬億大關，隨著近年央行多次抽離香港地區(qū)離岸人民幣流動性，去年10月這個數(shù)值差不多約為5400億元，較峰值下跌約一半。
一家境外大型制造業(yè)公司中國區(qū)負責人對此感同深受，此前他所在企業(yè)打算從離岸市場拆借一筆人民幣頭寸用于跨境貿(mào)易結算付款，但鑒于央行以往多次抽走離岸市場人民幣流動性令融資成本大增，企業(yè)遲遲沒能落實相關人民幣短期貸款。
“如今隨著香港地區(qū)離岸人民幣存款持續(xù)增加，這項操作再度進入工作日程。”他指出，他們之所以愿意采取離岸人民幣貸款用于貿(mào)易結算付款，是因近年相關部門積極出臺措施，允許企業(yè)通過境內(nèi)代理銀行辦理人民幣匯率風險對沖與資金頭寸購售匯業(yè)務，讓他們無需擔心人民幣頭寸不足無法履行還款義務。
不過，盡管匯率動蕩沒有妨礙人民幣在貿(mào)易項的國際化進程，但興業(yè)銀行首席經(jīng)濟學家魯政委指出，當年德國馬克和日元在貿(mào)易結算占比峰值僅30%左右，2015年一季度人民幣跨境貿(mào)易結算占中國-全球貿(mào)易結算的比重已達27%，考慮到未來全球貿(mào)易沖突升級令整體貿(mào)易額增速下滑，僅依靠跨境貿(mào)易結算推動人民幣國際化步伐加快難度不小。
香港交易與結算所首席中國經(jīng)濟學家巴曙松此前撰文稱，人民幣國際化的下一階段，是從國際貿(mào)易結算貨幣向國際投資及儲備貨幣轉(zhuǎn)變。
央行最新數(shù)據(jù)顯示，盡管8月人民幣匯率波動較大，但直接投資人民幣結算業(yè)務發(fā)生2239.1億元，已達當月跨境貿(mào)易人民幣結算業(yè)務交易額4751.2億元的近一半，尤其當月人民幣形式外商直接投資額達到1756.3億元，凸顯外商利用人民幣開展境內(nèi)投資的熱情日益高漲，有助于人民幣成為國際新的投資貨幣。
“若能借助“一帶一路”倡議等發(fā)展機遇，進一步擴大人民幣對外投資，形成人民幣對外投資與外商直接投資的資金閉環(huán)，將有助于人民幣國際化提速。”MarcChandler指出，畢竟這類投資項目存續(xù)周期與回報時間較長，足以有效抵御人民幣匯率短期波動匯兌風險，令海外機構能更長時間持有人民幣。
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